總體來(lái)看，有色金屬的需求受全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的影響，增速將放緩，而受中國(guó)因素的支撐，總體增長(zhǎng)趨勢(shì)不變。不同的有色金屬其未來(lái)需求又存在差異，銅價(jià)的高位運(yùn)行，使得企業(yè)紛紛致力于尋找銅的替代品；而鋁由于其良好的金屬特性及價(jià)格優(yōu)勢(shì)，替代作用顯著；鉛鋅均受下游行業(yè)影響，但鉛的情況要好于鋅；國(guó)內(nèi)不銹鋼的大量生產(chǎn)增加了對(duì)鎳的需求，但含鎳生鐵會(huì)部分取代鎳；較低的硬質(zhì)合金消費(fèi)與鋼的產(chǎn)量比預(yù)示著硬質(zhì)合金美好的消費(fèi)前景；國(guó)內(nèi)外航空業(yè)的發(fā)展將帶動(dòng)對(duì)鈦的消費(fèi)。
從供給的情況來(lái)看，除鈦以外，上述有色金屬產(chǎn)量的增量大部分來(lái)自于中國(guó)，因此國(guó)內(nèi)的生產(chǎn)將影響全球的供給。而各項(xiàng)行業(yè)準(zhǔn)入條件的出臺(tái)，抑制了行業(yè)的盲目投資以及產(chǎn)能的進(jìn)一步擴(kuò)大，但已建工程的投產(chǎn)仍將增加有色金屬的供給。
綜合來(lái)看，銅、鋁、鋅、鎳的產(chǎn)量都會(huì)出現(xiàn)過(guò)剩，其中銅和鋁由于龐大的消費(fèi)基數(shù)，所以略為過(guò)剩的影響不大，而07年鋅市場(chǎng)首次出現(xiàn)了過(guò)剩，預(yù)計(jì)08年這一數(shù)字仍將增加；鉛的供給仍將出現(xiàn)短缺，因此風(fēng)險(xiǎn)較?。挥捎谥袊?guó)主導(dǎo)了鎢的供給，再加上鎢幾乎不能被替代，鎢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)將很小。
二、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)提示
（一）銅
銅價(jià)主要是由供求關(guān)系所決定的，而供求關(guān)系主要體現(xiàn)在庫(kù)存方面，由下圖可知，2007年銅庫(kù)存雖然較05，06年有所回升，但仍處于低位，由此決定了銅價(jià)保持在較高的水平。未來(lái)全球銅價(jià)的走勢(shì)還不明朗，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的放緩和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展對(duì)銅價(jià)的影響還沒(méi)有定論，因此銅價(jià)面臨較大的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)
圖1 3月銅庫(kù)存與價(jià)格走勢(shì)
（二）鋁我們預(yù)計(jì)2008年底中國(guó)將由電解鋁的凈出口國(guó)轉(zhuǎn)為凈進(jìn)口國(guó)，這將影響電解鋁的國(guó)際供求關(guān)系，進(jìn)而影響國(guó)際鋁價(jià)。鋅和鉛的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在中國(guó)出口量下降和進(jìn)口量上升的情形下，其價(jià)格將不斷走強(qiáng)。我們認(rèn)為電解鋁價(jià)格將會(huì)重復(fù)鋅和鉛的價(jià)格走勢(shì)，在未來(lái)的幾年里走強(qiáng)，因此鋁行業(yè)面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)較小。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg
圖2 中國(guó)的鋅進(jìn)口量和LME鋅價(jià)
（三）其他 由于得到基本面和成本的支撐，2008年鉛和鎳的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)較小，相比之下，由于需求的疲軟，鋅的價(jià)格在08年將保持弱勢(shì)。由于中國(guó)對(duì)鎢行業(yè)的治理整頓，有效地控制了鎢的供給，鎢的價(jià)格將長(zhǎng)期看好。鈦由于國(guó)際航空業(yè)的復(fù)蘇，需求將進(jìn)一步增加，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)也較小。
一、稅收政策影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示
（一）出口退稅下調(diào)，部分產(chǎn)品加征出口關(guān)稅
我國(guó)有色金屬工業(yè)目前依然是原材料進(jìn)口主導(dǎo)型的行業(yè)。通過(guò)大面積調(diào)整出口關(guān)稅，可以維護(hù)國(guó)內(nèi)有色行業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，限制高耗能、高污染、資源性產(chǎn)品出口，避免我國(guó)成為一個(gè)靠高能耗賺取微薄加工費(fèi)的世界加工廠，促進(jìn)節(jié)能降耗，鼓勵(lì)原材料進(jìn)口。出口關(guān)稅的調(diào)整將進(jìn)一步減少我國(guó)有色金屬的出口，從而對(duì)國(guó)際有色金屬中期供應(yīng)將產(chǎn)生影響。
由于我國(guó)有色金屬自身的需求比較旺盛，能夠消化國(guó)內(nèi)的供給，因此出口退稅的下調(diào)以及部分關(guān)稅的調(diào)整對(duì)國(guó)內(nèi)影響不大。
（二）礦產(chǎn)資源稅提高
財(cái)政部和國(guó)稅總局自2007年8月1日起，調(diào)整鉛鋅礦石、銅礦石和鎢礦石產(chǎn)品資源稅適用稅額標(biāo)準(zhǔn)。此次調(diào)整是在基本金屬及能源產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲了數(shù)倍，而資源稅標(biāo)準(zhǔn)依然維持在93年水平以及國(guó)家加強(qiáng)對(duì)行業(yè)的調(diào)控，強(qiáng)調(diào)節(jié)能減排的背景下做出的。資源稅的調(diào)整將調(diào)整上游礦產(chǎn)資源的供給，控制有色金屬行業(yè)的過(guò)度擴(kuò)張。
由于目前資源稅征收比率非常低，其在相關(guān)企業(yè)的成本中所占比重非常小，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)不會(huì)產(chǎn)生較大影響，因此由此產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)較小。
二、產(chǎn)業(yè)政策影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示
我國(guó)政府對(duì)鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)有色金屬行業(yè)通過(guò)兼并聯(lián)合等資產(chǎn)重組的方式，優(yōu)化資源配置，形成一體的合理產(chǎn)業(yè)鏈，發(fā)展成為有核心競(jìng)爭(zhēng)力的大型產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。根據(jù)“十一五”發(fā)展規(guī)劃，有色金屬工業(yè)通過(guò)聯(lián)合重組，培育具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的大型企業(yè)集團(tuán)，組建8到10家具有比較優(yōu)勢(shì)的區(qū)域性集團(tuán)。上述調(diào)控政策，進(jìn)一步推動(dòng)了國(guó)內(nèi)有色金屬行業(yè)整合，行業(yè)資源逐步向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中，推動(dòng)國(guó)內(nèi)有色金屬行業(yè)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。
因此政府在2007年推出一系列有色金屬行業(yè)的準(zhǔn)入條件，從而有效控制有色金屬冶煉行業(yè)的投資規(guī)模，確保投資項(xiàng)目的質(zhì)量。雖然短期內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策將增加企業(yè)的投資成本，減少企業(yè)的利潤(rùn)，但是通過(guò)新的行業(yè)準(zhǔn)入政策，將使稀缺礦產(chǎn)起源向有實(shí)力的企業(yè)聚焦，有利于合理開(kāi)發(fā)利用優(yōu)勢(shì)資源，今后優(yōu)者更優(yōu)、劣者更劣的局面將越發(fā)明顯。
三、環(huán)保政策影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示
《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2007年本)》將限制規(guī)模、能耗、資源利用水平、工藝達(dá)不到相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)的有色金屬冶煉項(xiàng)目。同時(shí)鼓勵(lì)有色金屬?gòu)?fù)合材料技術(shù)開(kāi)發(fā)及應(yīng)用。這一指導(dǎo)政策作為我國(guó)有色金屬產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的重要組成部分，主要在節(jié)能減排、資源綜合利用等方面進(jìn)行明確的政策性指引，有利于有色金屬行業(yè)的穩(wěn)定健康發(fā)展。但是貫徹“節(jié)能減排”政策，在有助于加快有色行業(yè)整合和淘汰落后產(chǎn)能的同時(shí)，也增加了企業(yè)的成本，擠壓了企業(yè)利潤(rùn)空間，對(duì)有色金屬行業(yè)的供給有抑制作用，對(duì)行業(yè)的發(fā)展存在短期負(fù)面影響。
一、上游行業(yè)影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示
有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)上游行業(yè)的影響主要包括以下三個(gè)方面：
（一）礦資源價(jià)格的上漲
1、銅精礦加工費(fèi)下降
加工費(fèi)是冶煉廠利潤(rùn)的主要來(lái)源，銅精礦的價(jià)格就是國(guó)際銅價(jià)減去加工費(fèi)，因此加工費(fèi)的降低就意味著銅精礦價(jià)格上升，冶煉廠成本增加。2007年中期銅精礦加工費(fèi)談判降至50美元/噸，同時(shí)30多年的價(jià)格分享?xiàng)l款被取消；2007年底中國(guó)主要銅冶煉企業(yè)與國(guó)際礦業(yè)巨頭必和必拓達(dá)成的2008年銅精礦加工費(fèi)為47.2美元/噸，這一價(jià)格比2007年下降了21%，比2006年下降了50%。中國(guó)冶煉廠將因此每年少收入1.5億美元，相當(dāng)于2005年中國(guó)88家銅冶煉企業(yè)利潤(rùn)總額的五分之一。2007年1-8月份中國(guó)銅冶煉廠利潤(rùn)為61.4億元，與2006年同期相比下降了12.4%。
2、鋁土礦價(jià)格上漲隨著國(guó)內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能得迅速增加，國(guó)內(nèi)對(duì)鋁土礦的需求也迅速增長(zhǎng)，2006年以來(lái)，國(guó)際鋁土礦價(jià)格穩(wěn)步上漲，不斷增加我國(guó)依賴進(jìn)口鋁土礦的氧化鋁廠商的成本。而且從我國(guó)新增氧化鋁產(chǎn)能來(lái)看，我國(guó)目前新增的產(chǎn)能大多需要從國(guó)外進(jìn)口鋁土礦，鋁土礦的對(duì)外依存度因此逐年提高。由于全球各大鋁業(yè)巨頭通過(guò)兼并與重組，逐漸加強(qiáng)對(duì)鋁土礦資源的控制，從而增加鋁土礦的議價(jià)能力，因此我們預(yù)期鋁土礦的價(jià)格將進(jìn)一步上漲，從而對(duì)國(guó)內(nèi)氧化鋁企業(yè)產(chǎn)生負(fù)面影響。
數(shù)據(jù)來(lái)源：MetalChina
圖1 鋁土礦進(jìn)口量及進(jìn)口價(jià)格
（二）能源價(jià)格上升 能源價(jià)格的上漲也增加了有色金屬冶煉行業(yè)的生產(chǎn)成本。2007年國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格比上年大約上漲了10%，四季度煤炭?jī)r(jià)格加速上漲，同比增長(zhǎng)了12%。油價(jià)上漲幅度更為明顯，阿拉伯重油價(jià)格全年平均價(jià)格為63.8美元/桶，較2006年上漲14%；07年四季度平均價(jià)格為77.8美元/桶，同比增長(zhǎng)50%。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg
圖2 阿拉伯重油價(jià)格
（三）海運(yùn)費(fèi)上漲從反映海運(yùn)費(fèi)的主要指數(shù)BDI指數(shù)來(lái)看，該指數(shù)從2006年的2000點(diǎn)上漲到近12000點(diǎn)，2007年底，BDI指數(shù)開(kāi)始回落，但依然位于高位。運(yùn)費(fèi)價(jià)格的上漲也會(huì)影響行業(yè)的生產(chǎn)成本。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg
圖3 波羅的海指數(shù)
綜合來(lái)看，有色金屬冶煉及加工企業(yè)面臨較大的上游行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，但那些產(chǎn)業(yè)鏈完善、礦石自給率高的企業(yè)能夠很好地控制這一部分風(fēng)險(xiǎn)。
二、下游行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提示
有色金屬下游行業(yè)的消費(fèi)情況直接決定了行業(yè)的需求，通過(guò)上文對(duì)有色金屬下游行業(yè)的分析，我們認(rèn)為整體上來(lái)說(shuō)國(guó)內(nèi)有色金屬消費(fèi)仍將旺盛，但不同子行業(yè)之間存在區(qū)別，我們看好鋁、鎳、鎢、鈦，看平銅、鉛，看淡鋅未來(lái)的需求情況，不同的需求情況意味著不同子行業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)不同，銀行應(yīng)該規(guī)避那些供需已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)的子行業(yè)。
次貸危機(jī)可能引發(fā)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退，由此影響發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但以中國(guó)為代表的“金磚四國(guó)”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭依然強(qiáng)勁，可以抵消西方國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減緩對(duì)有色金屬消費(fèi)的負(fù)面影響，因此有色金屬的需求并沒(méi)有出現(xiàn)拐點(diǎn)。
表1 IMF2008年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)
|
|
2005 |
2006 |
2007 |
2008 |
|
全球經(jīng)濟(jì) |
4.8 |
5.4 |
5.2 |
4.8 |
|
發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體 |
2.5 |
2.9 |
2.5 |
2.2 |
|
美國(guó) |
3.1 |
2.9 |
1.9 |
1.9 |
|
歐元區(qū) |
1.5 |
2.8 |
2.5 |
2.1 |
|
日本 |
1.9 |
2.2 |
2 |
1.7 |
|
中國(guó) |
10.4 |
11.1 |
11.5 |
10 |
|
印度 |
9 |
9.7 |
8.9 |
8.4 |
|
俄羅斯 |
6.1 |
6.7 |
7 |
6.5 |
|
巴西 |
2.9 |
3.8 |
4.8 |
5 |
數(shù)據(jù)來(lái)源：IMF
短期內(nèi)由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩至今沒(méi)有結(jié)束，各項(xiàng)重要的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均顯示美國(guó)四季度經(jīng)濟(jì)增速面臨較大幅度的放緩，美國(guó)政府也因此下調(diào)了2008年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期，短期內(nèi)對(duì)有色金屬價(jià)格產(chǎn)生壓力。但是美國(guó)政府已經(jīng)采取了一系列的刺激經(jīng)濟(jì)政策，并且以中國(guó)為代表的金磚四國(guó)的強(qiáng)勁需求會(huì)對(duì)市場(chǎng)提供強(qiáng)支撐。長(zhǎng)期來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)將導(dǎo)致工業(yè)原材料需求的持續(xù)上升。
因此國(guó)際環(huán)境對(duì)國(guó)內(nèi)有色金屬行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的影響是短期的，長(zhǎng)期來(lái)看風(fēng)險(xiǎn)不大。
二、宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)行業(yè)影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示有色金屬作為基礎(chǔ)原材料，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展密切相關(guān)，因此有色金屬消費(fèi)受?chē)?guó)民經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響，其行業(yè)的發(fā)展情況隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)呈現(xiàn)出相應(yīng)的周期性變動(dòng)規(guī)律。
數(shù)據(jù)表明，我國(guó)有色金屬消費(fèi)水平與GDP增長(zhǎng)率的相關(guān)性超過(guò)0.9，其中鋁的消費(fèi)水平與GDP增長(zhǎng)率之間的相關(guān)性高達(dá)0.948。目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率已經(jīng)連續(xù)五年保持在11%以上，2007年GDP同比增長(zhǎng)了11.4%，雖然在2008年國(guó)家的宏觀調(diào)控政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)有影響，但國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)不會(huì)就此改變。
我國(guó)第十一個(gè)五年計(jì)劃提出的目標(biāo)：優(yōu)化結(jié)構(gòu)、提高效益和降低消耗的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)2010年人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比2000年翻一番。根據(jù)這一目標(biāo)，未來(lái)的五年里，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將注重提高質(zhì)量和效率，因此我國(guó)在制定未來(lái)經(jīng)濟(jì)政策時(shí)會(huì)進(jìn)一步約束高耗能產(chǎn)業(yè)的盲目投資，因此國(guó)內(nèi)部分有色金屬的供給將受到控制。
綜合來(lái)看，未來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)將為有色金屬的消費(fèi)提供支撐，而未來(lái)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變將減緩部分有色金屬產(chǎn)能的增加，促進(jìn)行業(yè)的整合。未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)行業(yè)可能的負(fù)面影響在于宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控使得國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低于預(yù)期，從而增加了行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
三、匯率變化對(duì)行業(yè)影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示自2005年7月20日人民幣實(shí)行浮動(dòng)匯率制度后，人民幣兌美元中間價(jià)屢創(chuàng)新高，兩年多來(lái)，人民幣一直保持著升值的趨勢(shì)。進(jìn)入2007年，人民幣兌美元的匯率中間價(jià)已經(jīng)從年初的7.8附近一路攀升至7.32左右，截至2007年12月26日累計(jì)升值達(dá)6.12%左右，超出了年初市場(chǎng)預(yù)測(cè)的5%的升值幅度。2008年3月人民幣兌美元匯率中間價(jià)更是接近7.0。
人民幣升值對(duì)有色金屬行業(yè)的影響主要體現(xiàn)在：首先人民幣的升值將降低國(guó)內(nèi)有色金屬企業(yè)從國(guó)外進(jìn)口原材料的費(fèi)用，也有利于國(guó)內(nèi)企業(yè)走出去收購(gòu)國(guó)外的礦山資源；其次人民幣升值將減少國(guó)內(nèi)有色金屬的出口，但目前我國(guó)國(guó)內(nèi)有色金屬消費(fèi)旺盛，只有部分有色金屬處于凈出口狀態(tài)，因此受到的影響較??；最后匯率市場(chǎng)化的結(jié)果使得國(guó)內(nèi)有色金屬生產(chǎn)商暴露在匯率風(fēng)險(xiǎn)下，這就對(duì)廠商的套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理的能力提出了新要求。例如，中國(guó)銅冶煉廠的加工費(fèi)構(gòu)成企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)，而加工費(fèi)一般是通過(guò)國(guó)際談判確定的，是以美元計(jì)價(jià)。2008年銅精礦加工費(fèi)為47.2美元/噸和4.72美分/噸，當(dāng)人民幣匯率為8時(shí)，中國(guó)冶煉廠將得到377.6元/噸，而當(dāng)升值到7時(shí)，中國(guó)冶煉廠只能得到330.4元/噸，嚴(yán)重影響了企業(yè)利潤(rùn)。
因此匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)主要反映在企業(yè)，如果企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理能力強(qiáng)，就能夠很好地控制這一部分風(fēng)險(xiǎn)。
四、財(cái)政貨幣政策影響分析及風(fēng)險(xiǎn)提示2007年我國(guó)頻繁運(yùn)用貨幣政策工具5次升息，9次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，但從政策的實(shí)際效果來(lái)看，緊縮的力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，2008年緊縮的力度將在2007年的基礎(chǔ)上繼續(xù)加大。
中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出2008年將實(shí)施從緊的貨幣政策，這是10多年來(lái)我國(guó)首次提出要實(shí)施從緊的貨幣政策。2008年貨幣政策將從四個(gè)方面著手加大對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)控力度。一是繼續(xù)升息，但考慮到美聯(lián)儲(chǔ)一直在降息，國(guó)內(nèi)升息的空間不大。二是加快升值，升值可以調(diào)節(jié)國(guó)際收支，抑制輸入型通貨膨脹。三是加大流動(dòng)性回籠力度，將繼續(xù)通過(guò)央行票據(jù)、特別國(guó)債等工具對(duì)沖被動(dòng)投放的流動(dòng)性，法定存款準(zhǔn)備金率將上調(diào)到15％以上。四是加大對(duì)銀行信貸的控制，從2008年初就開(kāi)始對(duì)信貸投放進(jìn)行嚴(yán)格的控制，以保證信貸的適度增長(zhǎng)。
從緊的貨幣政策將增加有色金屬行業(yè)的融資難度，增加投資的成本，降低企業(yè)的利潤(rùn)空間和競(jìng)爭(zhēng)力。資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理，短期償債能力強(qiáng)的企業(yè)將由于較低的融資成本而受益。另外，緊縮的貨幣政策對(duì)其他行業(yè)固定投資的影響也將降低有色金屬的消費(fèi)。穩(wěn)健的財(cái)政政策，意味著在不擴(kuò)大赤字的規(guī)模下，政府將加大國(guó)內(nèi)消費(fèi)支出。在此背景下，國(guó)內(nèi)有色金屬的消費(fèi)將繼續(xù)保持強(qiáng)勁的勢(shì)頭。
總體來(lái)看08年的財(cái)政貨幣政策將對(duì)有色金屬行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響，但緊縮性的政策有利于行業(yè)的整合。
